厂商|云计算行业深度报告( 九 )

特点3：当前阶段企业净利润情况仍保持不稳定状态。

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扩张期企业：
“OFC”相比“FCF”和”净利润”更具参考性

对比不同指标的差别：

OCF与FCF
自由现金流（FCF）=经营活动现金流（OCF）-资本支出（CAPEX）企业对于前期投入与后期回报周期不匹配的情况下，资本性支出对当期利润和自由现金流的影响十分重大；

对SaaS企业来说，去除掉资本性支出更能反映出公司运营的真实情况。

OCF与NI（净利润）
净利润=OCF-D&A-非经常损益-Δ营运资本。
相比OCF，净利润中并未包含公司实际运营中的预收款项目，没有体现公司增加的经营性杠杆。

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成熟期企业：回归PE，P/FCF
现金流和净利润同为风向标

企业过渡到成熟期，最终回归PE和P/FCF估值：

特点1：客户积累从高速增长达到稳定增长阶段，客户粘性较高，老用户带来的收入占比逐步提升。

特点2：企业对盈利能力的关注度提高，净利润逐步保持稳定。

特点3：现金流保持稳定增长，成本和费用率逐步下滑。

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传统软件上云带来的指标变化
——以Adobe为例

Adobe为全球知名的数字媒体与在线营销方案供应商，2013年，公司决心推动云化转型，短期内，其净利润和现金流发展受到抑制，但商业模式的改变使得公司长期成长更具优势。

收入结构：Adobe传统软件产品销售占比逐渐下滑,而订阅的收入占比逐渐上升。订阅模式降低用户选择门槛，吸引更多潜在用户；产品的更新迭代速度更快，从而提升了用户的体验；同时注重“在线服务”，满足更多定制化的需求。Adobe订阅收入占比从2011年10.69%提升至2020年底90.35%，订阅模式成为公司收入主要贡献来源。

净利润：Adobe在实施云转型战略过程中，经历了短期阵痛后，实现飞速发展。净利润从2011年7.74亿元提升至2020年52.6亿元。

市值：商业模式和利润状况的好转，帮助公司实现10年10倍市值增长。

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5大原因解释同产品周期、不同细分赛道
SaaS公司的P/S值水平

对于相同发展阶段的SaaS企业，不同细分赛道，给予的估值水平也存在较大差距。

究其原因市场观点归为以下几点：
1.不同细分赛道市场规模不同；
2.市场竞争的激烈程度不同；
3.不同产品面对企业规模导致产品粘性不同；
4.产品的技术壁垒；
5.渠道销售模式的差异