公司竞争优势突出，有望充分受益减糖大趋势。作为功能糖行业龙头，我们认为公司的核心优势源于三个方面：1)研发创新优势：公司研发投入水平行业领先，参与行业标准制订20 余项，国际标准1 项，掌握了行业的话语权；2)全产业链优势：公司是目前国内市场上唯一的全品类功能糖产品制造服务商，新产能建成后，赤藓糖醇产能将达到6 万吨，阿洛酮糖产能将达到3 万吨，充分满足下游客户日益增长的需求；3)品牌与市场优势：公司多年来持续强化大客户营销与方案营销能力，为客户量身定制解决方案，客户黏性强。
盈利预测与投资建议。暂不考虑增发股本摊薄，预计2021-2023 年，归母净利润2.0/2.9/3.8 亿元，同比302%/47%/28%。考虑到公司未来业绩高速增长并参考可比公司估值，给予22 年30 倍PE，目标市值90 亿元，对应目标价24 元，维持“买入”评级。
风险提示：下游客户需求波动；原料价格波动；行业竞争加剧；产品销量不及预期；审批失败的风险
美凯龙(601828)投资价值分析报告：家居连锁卖场龙头 轻资产化布局零售新业态
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：唐佳睿/朱悦 日期：2021-07-25
国内家居连锁卖场的绝对龙头，多轮激励政策绑定员工利益公司的卖场数量、面积和覆盖区域均为家居卖场行业国内首位。2020 年公司零售额市占率达17.1%。公司推出员工持股、高管增持等一系列激励政策，在绑定员工利益同时，向市场展现了公司对未来业绩增长的信心。
家具卖场行业规模稳定增长，行业终端渠道强势家居家具卖场行业整体规模呈稳步上升趋势，根据弗若斯特莎利文预测，2020-2024 年行业复合增长率预计为6.29%，到2024 年行业零售额将达到4.83万亿元。家居行业上中游布局分散，议价能力较差，终端渠道具有更大的利润空间。美凯龙作为连锁卖场头部企业，话语权优势尤为凸显。
轻资产转型，家装家居一体化业绩抢眼
公司委管业务平均出租率多年均维持在90%以上，租金收入增长确定性强，2020年12 月31 日，公司位于华东和华北地区的委管门店占总委管门店数的53.31%。
同时，公司于2020 年实现商品销售及家装营收12.24 亿元，占总营收比例相比上年同期上升5.15 个百分点至8.6%，同比增长115.12%。委管业务属于轻资产模式，依托品牌影响力与标准化复制能力在低线渠道快速推广，是未来收入增长主要动力，而家装业务市场前景广阔，上升发展空间较大。
先发优势奠定品牌影响力，投资上游强化产业链话语权公司自营卖场主要分布于一二线城市优势地段，受益于家居产品的重体验消费需求特性，公司的卖场区位优势得以放大。多年积淀使公司成为国内最具影响力的家具家居品牌之一，消费者满意度及品牌认知度高。公司立足品牌资源优势，投资多家上游及相关产业公司，产业链话语权不断加强。
联手腾讯阿里，布局数字化营销
公司于2018 年10 月和2019 年5 月先后与腾讯、阿里签订战略合作协议，携手推进门店数字化。在重体验的家居家具领域进行线上线下融合，有望在门店数字化和全渠道营销方面取得进一步的突破。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司2021-2023 年实现净利润30.27/ 33.28/36.43 亿元，对应EPS 0.78/0.85/0.93 元。采取相对估值法，给予公司A 股目标价13.26 元，对应2021 年17 倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级；给予公司H 股目标价5.63 港元，对应2021 年6 倍PE,首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：卖场拓展及提租幅度不达预期，数字化改造效果不达预期，公允价值变动损益波动大于预期。

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